证券市场内幕交易民事责任制度研究

A study on civil liability for insider trading in securities market
　　一、问题之提出

　　内幕交易，是与证券市场相伴而生的一个毒瘤。也称内部人交易，[1]有广义和狭义之分。狭义的内幕交易，指的是知悉上市公司未公开的重大信息的内部人员和其他非法获取此类信息的人员，以获取利益或减少损失为目的，自己或建议他人、或泄露信息使他人利用该信息买卖证券的活动。广义的内幕交易，还包括短线交易，即指公司内部人在法定期间内（我国规定为六个月内）买入后卖出、或卖出后买入本公司股票的行为。本文限于篇幅，仅讨论狭义的内幕交易。

　　内幕交易产生的原因有两个：一是内部人员具有获得内幕信息的可能性，二是内幕交易投入小、产出大、见效快。这对拥有资金与信息优势的人不能不说是极大的诱惑。此外，中国的内幕交易又有其独特性：不仅有个体化的，还有体制化的，且以体制化的为主。[2]证券市场制度不健全，行政主导性强、政府监管行为不规范，带有很强的政策性、投资者投机性强，行为非理性化，这些都使中国证券市场成为内幕交易的温床。“在证券市场上，大约80％的违法案件与内幕交易有关，大约80％的违法交易金额与内幕交易案件有关。”[3]

　　与股市中其它违法行为相比，迄今为止受到中国证券监督管理委员会（以下简称证监会）处罚而曝光的内幕交易案件寥寥可数，法院也还没有受理过内幕交易案件。我国现有法律法规对内幕交易的刑事和行政责任方面规定比较明确，而对民事责任方面没有明确规定。最高人民法院于2001年9月21日发出《关于涉证券民事赔偿案件暂不予受理的通知》，其中就包括内幕交易案件。后虽两次发出有关受理因虚假陈述引发的民事侵权纠纷案件的司法解释，但对内幕交易案件仍未做出规定。

　　由于民事责任制度的缺位，即使内幕交易者受到处罚，受损害的广大中小投资者的利益仍不能得到补偿。投资者对违法者无可奈何，对市场的信心也跌入低谷。要改变这一现状，必须加强对内幕交易民事责任制度的研究与立法。

　　二、建立内幕交易民事责任制度的必要性

　　建立内幕交易民事责任制度的必要性，可以从两个方面来分析：一是内幕交易的严重性及其危害；二是建立民事责任制度对消除内幕交易危害性所起的作用。

　　（一）内幕交易的危害性

　　对内幕交易的利弊，学界有分歧。就各国立法来看，已普遍接受了内幕交易弊大于利的观点，禁止内幕交易行为。在尚未发展完善的中国证券市场大背景下，内幕交易的危害性更是相当明显：

　　1．从个体利益角度看，令众多投资者蒙受损失

　　在公平交易的前提下，证券市场既提供获利的机会也存在受损的风险，获利与受损是相对应的。对比其他投资者，内幕交易者几乎是稳操胜券。其他投资者的平等地位和知情权严重受损。当内幕信息是利好信息时，内幕人员买入的股票数量，就是其他投资者少持有的股票数量，信息公开后股票价格上涨，其他投资者因丧失获利机会而蒙受损失；当内幕信息是利空信息时，内幕人员卖出的股票数量，就是其他投资者增加的股票数量，信息公开后股票价格下跌，也导致其他投资者遭受更大的损失。[4]内幕交易者获取的暴利就可以反映出投资者所蒙受的巨额损失。

　　2．从公司角度看，影响上市公司的经营状况，损害其信誉

　　如果允许内幕交易，面对其投入小、产出大、见效快的诱惑，许多公司的管理层会将精力和时间从开拓业务转移到炒作甚至制造内幕信息、进行内幕交易以牟取暴利，各层次的人员更是趋之若鹜。公司的正常经营会受到严重影响。一旦内幕交易被揭露，公司的信誉将受到损害，投资者对公司也很可能失去信心。最后的结果是，公司受到严重损害。

　　3．从市场角度看，降低投资者的信心和市场流动性，危及证券市场的运行

　　法制化的市场经济要求发展、公平、安全三位一体。[5]证券市场也不例外。内幕交易却完全背离了这三方面。内幕交易将会鼓励内部人为获取最佳的交易机会而故意推迟信息披露。市场上充斥着私人信息，股票价格对股票交易量的变动将变得更加敏感，进一步降低股市的流动性。在这种情况下，发展已是缘木求鱼。投资者将认为难以避免内幕交易的损害，这种不公平待遇会使其不愿进行交易，从而导致市场走向低谷甚至崩溃。[6]透视中国股市的现状，这决不是危言耸听。

　　（二）建立民事责任制度对消除内幕交易危害性的作用

　　从立法与执法的实践来看，我国倾向于以公法途径来监管内幕交易行为。然而事实证明这种监管倾向的效果并不理想。公法规制很容易出现“政府失灵”的情况。由于计划体制的影响，政府查处违法行为也被视为政策性行为，给市场带来影响。建立民事责任制度将对消除内幕交易的危害性起到重要的作用。

　　1．民事责任制度能有效地保障投资者的合法权益

　　内幕交易对投资者，特别是中小投资者的损害极大。保护投资者的权益正是证券法的首要目的。民事损害赔偿责任，能对受害人遭受的损害给予刑事和行政责任所不能给予的补偿。我国《证券法》第207条规定的民事责任优先原则可以保障投资者的合法权益，进而从一定程度上挽救投资者对市场的信心。

　　2．民事责任制度有遏止内幕交易行为的功能

　　依照法律经济学的观点，理性的经济人会先衡量违法成本与收益的关系，再决定是否为违法行为。违法成本与法定责任成本、受罚率成正比。刑事责任相比民事责任要求高的多，毕竟只在特殊情况下产生；行政责任的处罚又会涉及到稳定市场等许多政策性因素。是否追究民事责任则完全由受害的投资者决定，投资者出于自身利益驱动更热衷于找出违法者，这就会提高内幕交易者的受罚率。而且受害者众多，损害赔偿额将是巨大的。因此，建立民事责任制度，通过有效地制裁不法行为人，加重违法成本，能起到阻吓作用，遏止内幕交易行为的发生。

　　3．民事责任制度能通过调动投资者的力量，协助查处、制裁内幕交易行为

　　公法救济主要依靠政府机构，由于资源的限制，要查处为数众多的内幕交易实在是能力有限。建立民事责任制度，可以调动广大投资者的积极性，协助证券监管部门查处、制裁内幕交易行为，以提高反内幕交易的效率和成功率，有效地加强对证券市场的监管以及对违法行为的惩罚。

　　三、利用现行法律框架追究内幕交易民事责任

　　内幕交易民事责任制度的建立势在必行。然而法律制度的建立与修改不可能一蹴而就，何况还涉及相关制度的改革。我们不能因此不给予投资者救济的途径。“无救济则无权利。”应首先尝试利用现行法律框架追究内幕交易民事责任。可以有如下三种考虑：基于侵权行为的救济；基于违反公开义务的救济；基于不当得利的救济。下面分别探讨循着这三种方式寻求救济的可能性和运作方式。

　　（一）基于侵权行为的救济

　　有学者认为内幕交易民事责任是一种违反了证券法规定的义务而产生的侵权损害赔偿责任。[7]实施内幕交易的内幕人员是侵权行为人，而与之就同一证券同时进行相反交易的善意投资者为受害人。《民法通则》第106条第2款规定：“公民、法人由于过错侵害国家的、集体的财产，侵害他人财产、人身的，应当承担民事责任。”依侵权行为追究内幕交易的民事责任，应当满足

　　1．违法行为

　　实施内幕交易，违反了《证券法》第67条、第70条关于禁止内幕交易的规定。只要受害人举出证监会的行政处罚决定或者法院的刑事裁判文书，即可视为满足违法性要件。然而，没有行政处罚决定或裁判文书，也不应该影响案件的受理，否则将无法达到民事责任发挥广大投资者的力量、提高反内幕交易效率的目的。只要受害者能够证明行为人的行为确实符合内幕交易的构成要件，也应同样认为其完成了违法性要件的举证。

　　2．过错

　　过错同时也是认定内幕交易的一个要件。如果有行政处罚决定或刑事裁判文书认定内幕交易行为，即可同时推定内幕人员的过错。但如果没有有关文书，当行为人是内部人时，即可推定其具有过错，因为其身份和承担的信义义务足以使他知道或者应当知道自己接触到的是内幕信息且有法定义务不进行交易；当行为人是非内部人时，则需要证明其知道或应当知道这个信息是尚未公开的内幕信息，有一定困难。

　　3．损害事实

　　损害包括积极和消极两方面。积极的损害是指买入证券后因证券价格下跌而造成财产的减损，消极的损害是指卖出证券后证券价格上升可得利益无法实现。受害人所遭受的损害可以通过内幕信息公布前后的证券价格与实际交易价格的差别计算，利用电脑终端记录，予以确认。

　　4．因果关系

　　确定因果关系即是要证明受害人受到的损害是由于内幕交易造成的。我国学界对确定因果关系主要有相当因果关系说和必然因果关系说。前者要求违法行为对损害结果构成适当条件，后者要求违法行为必须与损害结果之间具有本质的、必然的联系。[8]采用这两种学说，对追究内幕交易民事责任的案件来讲，要证明因果关系都相当困难。首先，大部分证券交易由当事人委托证券公司以集合竞价方式在公开市场上进行，难以确定受害人与内幕交易者间的对应关系。其次，即使能够确定买卖关系，证券市场上影响交易的因素也很多，又如何证明如果内幕交易者没有进行交易，受害人就不会进行同样的交易而发生损害呢？

　　日本的有关立法与我国极为相似，日本一判例可作为基于侵权行为的救济在我国实践可能性的参考。东京地方法院的判决是：“为了认定不法行为的因果关系，……首先，必须由原告举证，证明在集合竞价中，被告的卖出委托单和原告的买进委托单之间，现实地结合在一起（即证明被告卖出的股票恰好是原告买进的股票）。……根据原告从证券公司取得本案股票的事实不能推定被告的卖出委托和原告的买进委托在证券交易所相结合而买卖成交。原告关于因果关系的主张是欠妥的，本案的请求是没有理由的。”[9]

　　日本的学者并未放弃，又提出了两种认定因果关系的见解。第一种是转换为重要性判断，即看某种事实对平均的、理性的投资者的投资判断是否会产生决定性的影响，以此判断其重要性，用来代替对因果关系的举证。第二种是利用对市场进行欺诈的理论来认定因果关系，即原告信赖来自被告的虚伪表示或者不表示而进行了证券交易，原告只要对信赖市场价格的主张进行举证就行了。[10]笔者认为，实际上第一种是客观因果关系主义，第二种是主观因果关系主义。中国法学界历来强调主客观要件应同时具备，但如果中国法院能在这一理论上进行一定的突破，基于侵权行为追究内幕交易民事责任也不失为一条可尝试的途径。

　　（二）基于违反公开义务的救济

　　内幕交易的关键在于内幕信息的不公开，可以说信息公开义务与内幕交易是相对立的。只要信息及时公开，就不会发生内幕交易。为了确保信息及时公开，《证券法》第62条规定：“发生……重大事件时，上市公司应当立即将有关该重大事件的情况向国务院证券监督管理机构和证券交易所提交临时报告，并予公告，说明事件的实质。下列情况为前款所称重大事件：……”对于一些重大事件，上市公司如果能够立即提交临时报告，并予公告，自然可以避免内幕交易的发生。第63条又规定了违反第62条义务的民事责任：“发行人、承销的证券公司公告招股说明书、公司债券募集办法、财务会计报告、上市报告文件、年度报告、中期报告、临时报告，存在虚假记载、误导性陈述或者有重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，发行人、承销的证券公司应当承担赔偿责任，发行人、承销的证券公司的负有责任的董事、监事、经理应当承担连带赔偿责任。”只要转换一个角度，就可认为内幕交易的受害者是由于信息没有及时公开而受到损害，可依据第63条要求相关人员承担赔偿责任。中国证券市场内幕交易曝光的案件相当少，证监会认定的事实也不够具体。在此以美国一个著名的判例Texas Gulf Sulphur（简称TGS）案的案情来试做分析。TGS公司的探测队1963年10月发现了一矿藏，但严守秘密。随后钻探不断有实质性进展，证实矿藏价值可观，公司决定对其开发。公司的副董事长、董事及得知消息的其他多人从1963年11月12日到1964年4月16日期间大量买入本公司股票。市场上也出现传言。但公司4月12日却声明市场传言不实，矿藏的开发价值仍待研究。到4月16日公司才正式发布新闻稿证实矿藏的开发，其后公司股票大涨。[11]假设这一案件发生在现在的中国，开发矿藏的消息属于第62条第（二）项所指“公司的重大投资行为”，依法应公开，但公司并未公开，甚至作出虚假陈述。内幕交易的受害人可以依第63条对TGS公司及相关的董事、经理等提出损害赔偿的请求。

　　表面看来这一途径切实可行，但实际上仍存在许多问题。

　　1．适用案件的范围窄

　　首先，从责任主体来看，对重大事件有公开义务的人是发行人、承销的证券公司及发行人、承销的证券公司的负有责任的董事、监事、经理。因此当内幕交易的主体不是这些人的时候，就无法依此追究内幕交易的责任。从我国已曝光的案件来看，内幕人员并不直接买卖本公司股票，而是买卖关联企业或者交易对方的股票，第62、63条也就无法适用。

　　其次，从内幕信息的范围来看，第62条规定需要立即提交临时报告并公告的“重大事件”只是内幕信息的一个很小的部分。如果内幕信息不是第62条所指之“重大事件”时，也无法以此追究责任。

　　再次，第62条中规定“发生……重大事件时，……应当立即……提交临时报告，并予公告……”，现实中内幕信息一般不会不予公布，只是推后公布。时间性对内幕交易来讲是至关重要的。“立即”的标准并不明确。

　　还有，最高院《关于审理证券因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》中以行政处罚决定或刑事裁判文书作为受理案件的前提，也会将众多案件排除在外。

　　2．损害赔偿请求人的范围

　　一般认为，内幕交易损害赔偿请求人限定在与内幕交易同时进行反向交易者这个范围内。如果依据《证券法》第63条对违反公开义务追究责任，则有权请求损害赔偿的人将包括从信息应当公开而未公开到市场充分吸收该信息这一期间内所有进行交易的人，可能造成滥诉。

　　（三）基于不当得利的救济

　　中国《民法通则》第92条规定：“没有合法根据，取得不当利益，造成他人损失的，应当将取得的不当利益返还受损失的人。”不当得利成立的条件有：一方取得利益无合法根据；他人受有损失；取得利益与受有损失之间有因果关系。内幕人员违反《证券法》规定的禁止性义务却反而获利，是一种不当利益，这也造成了同时进行反向交易的投资者的损失，可认为是一种不当得利，应当将取得的不当利益返还受损失的人。美国法院就在一判决中指出，允许对内幕交易提起民事损害赔偿诉讼的目的在于剥夺被告的不当得利。[12]

　　行为人因内幕交易获利是违反了《证券法》禁止进行内幕交易的规定，无疑不具有合法根据。不当得利上的因果关系，与一般民事责任构成要件中的因果关系有所区别。对于不当得利来说，只要基于某种共同性原因同时发生取得利益和受有损失两个结果，即构成因果关系。[13]可以这样认为，内幕交易者的获利、与之同时进行反向交易者的受损失是同时发生的，都是基于交易当时内幕信息的不公开、而内幕信息公开之后证券价格发生重大变化。因此可认为二者之间有因果关系。

　　以上三种考虑提供了在现行法律框架下追究内幕交易民事责任的可能性，虽有一些障碍或局限性，但仍有其价值所在。

　　四、建立和完善具有可操作性的中国证券市场内幕交易民事责任制度的建议

　　经过前一部分的探讨，可以看出，在我国现行法律框架内要追究内幕交易的民事责任相当困难。考虑到内幕交易案件的复杂性、技术性和专业性，加上我国证券市场内幕交易的严重性，为了切实保护投资者的利益和减轻司法负担，我国应借鉴其他国家的经验，以明示的方式作出特别规定，给予内幕交易受害人私权救济，建立具有可操作性的证券市场内幕交易民事责任制度。

　　（一）请求权主体资格的认定

　　内幕交易侵犯的法益包括证券市场秩序的社会利益、投资者和发行公司的个体利益。从前文的论述中可知，受到直接损害的是内幕交易的相对人，发行公司只是受到间接波及，而市场并非民事主体，无法要求民事损害赔偿。从理想化的角度来看，请求权主体应是已成就的每一笔内幕交易的交易相对人。然而在证券交易所的集中竞价交易中，很难认定交易双方的具体身份。因此，各国实践中，会特别规定内幕交易民事求偿权的主体资格。

　　借鉴美国和我国台湾地区的立法，[14]可将请求权主体资格给予同时从事相反交易的善意投资者。正如美国法院在判例中指出的，内幕人员为内幕交易时之卖出或买入行为，即为对同时为相反竞价买卖的善意投资者的有效要约或承诺行为，因而在当时为相反买卖的善意投资者均可被认为是其内幕交易的当事人，为其恶意获利企图的受害者，具有对内幕交易人提起损害赔偿之诉的资格。[15]这里又有两个关键：一是“同时”。“同时”应自内幕交易者进行的第一笔内幕交易开始，因为只有在违法行为开始以后，才有因违法行为遭损的受害者。而至什么时候终止，一般认为是内幕交易结束后的一段时间。至于这段时间的长短，美国是由法官自由裁量。基于中国法院的能力和资源问题，尽可能避免“滥诉”，应对“同时”作狭义、精确的解释，宜将之限定在与内幕交易的同一个交易日内。二是“善意”，即投资者必须是不知道内幕交易的存在，并非为了要求赔偿或其他非法目的而进行证券买卖。

　　（二）对内幕交易构成的认定

　　可以从内幕交易的主体和内幕信息两个方面来认定内幕交易行为。

　　1．内幕交易的主体

　　内幕交易的主体包括知悉内幕信息后实施了交易行为的内部人员和非内部人员。从内幕交易案例较多的美国来看，内幕交易主体一般有以下几类：（1）公司的股东、董事、雇员，这是传统的内部人。（2）因工作关系合法接触到内幕信息的人（包括提供专业服务的机构雇员和政府公务员），这是推定的内部人。（3）公司股东、董事、雇员的家人、朋友和其他接受信息者（tippee）。（4）其他盗用（misappropriate）内幕信息的人。[16]

　　我国《证券法》第68条、第183条所指的“证券交易内幕信息的知情人员或者非法获取证券交易内幕信息的人员”基本涵盖了前述四类人，但实践操作中有以下问题还需进一步明确。第一，从非内部人员来讲，我国立法只笼统地称为“非法获得内幕信息的其他人员”。然而内部人员泄露给家人等是否属“非法获得”？实践中内部人员常以家人、朋友的名义来进行内幕交易，这种行为无疑应当追究责任。建议可由证监会依据第68条第（七）项将内部人的家人、朋友等规定为“内幕信息的知情人员”。第二，这种界定并未体现其归责原则。如果有人在饭店吃饭听到内部人员的交谈而获得信息是否需承担责任？我国可借鉴美国法院在判例中确定的，以“公开（信息）否则戒绝（交易）”（Disclose or Abstain）理论[17]来作为内部人和信息接受者的归责原则和以盗用（Misappropriation）理论[18]来作为其他接触到信息者的归责原则。

　　2．内幕信息

　　内幕信息有两大特征：一个是未公开的，一个是对证券价格有重大影响的。我国《证券法》第69条以概括和列举的方式分别对之进行了界定，提供了较有弹性的兜底条款。但其可操作性仍有可探讨之处。

　　（1）未公开

　　这涉及到公开的标准问题。《股票发行与交易管理暂行条例》第63条规定：“上市公司应当将要求公布的信息刊登在证监会指定的全国性报刊上。”《证券法》第64条规定：“依照法律、行政法规规定必须作出的公告，应当在国家有关部门规定的报刊上或者在专项出版的公报上刊登，同时将其置备于公司住所、证券交易所，供社会公众查阅。”根据这些规定，没有依指定的渠道公布信息，就尚未公开。另外，公开的标准还应在一定程度上考虑到实质上信息是否已为公众所接受和吸收。

　　（2）对证券价格有重大影响

　　我国《证券法》、《禁止证券欺诈行为暂行办法》以列举的方式对判断“信息是否对证券价格有重大影响”做了规定，基本上满足了可操作性的要求。同时，还可根据具体事实参照四方面要素作出判断：一是获悉信息者的态度。二是市场反应。三是信息的来源。四是信息的确定性。[19]

　　综上所述，内幕交易大抵有以下三种：

　　（1）内幕人员根据内幕信息买入或者卖出所持有的该公司的证券。

　　（2）内幕人员向他人泄露内幕信息，使他人利用该内幕信息买卖该证券。

　　（3）内幕人员根据内幕信息建议他人买卖该证券。

　　（三）赔偿额的计算

　　侵权行为法认为，侵害财产的责任范围依据损害的后果确定，对财产损失应予全部赔偿。但要计算内幕交易受害人受到的损害，只能采取推定的计算方法：一是按受害者进行股票交易的价格与假设内幕交易未发生情况下的实际价值（可由法院裁定或以信息公开后市场足以消化该消息时的股票价格代替）之差额计算；二是将内幕人员的非法所得归于受害人。考虑到内幕交易案件的受害者一般人数较多，损害赔偿将会是一个很大的数额，各国（地区）立法多为赔偿额设定了上限。[20]

　　借鉴他国（地区）规定与考虑我国实际，我国可规定：按消息未公开前受害者买入或卖出该股票之价格，与消息公开后十个交易日收盘平均价格之差额计算损害赔偿额；赔偿额的上限为内幕交易非法所得的三倍。理由是：首先，这种差价计算方法具有较强的可操作性，证券交易所保留有每笔交易的交易价格、交易数量和时间以及何人进行的该笔交易的电脑撮合交易的纪录，并有相当长的保留期限，不难调查取证。其次，“公开后十个交易日收盘平均价格”能较好地反映股票的实际价格。再次，目前我国内幕交易猖獗，为了加大打击违法行为和保护投资者的力度，应规定较高的限额。

　　（四）举证责任

　　证券交易一般不是面对面的交易，双方的对应关系不能确定。内幕交易者是公司的内部人员或相关人员，利用的也是内幕信息，他们熟悉证券业的操作规则，了解监管机构的调查方式。而相对的外部投资人很难知道个中“奥妙”。[21]因此，在追究内幕交易民事责任时，投资者面临艰难的处境，应在举证责任上作出特别规定。

　　1．在过错方面，应实行过错推定。原告只需证明被告知道内幕信息，且进行了该信息所涉证券的交易即完成举证责任。但被告可以以其并非因为内幕信息才进行有关交易、原告有过错等提出抗辩。

　　2．在因果关系方面，应给予与内幕交易者同时进行反向交易者明示的诉权。原告只要证明其与内幕交易者在同一个交易日进行同一证券的反向交易，法院即应认定内幕交易与损害结果之间存在因果关系。

　　（五）内幕交易民事责任的诉讼实现机制

　　内幕交易受害者众，为了节约司法成本，群体诉讼无疑是一个比较好的解决方法。我国现有的群体诉讼模式是代表人诉讼，但这一诉讼制度存在诸多问题：第一，群体诉讼程序的复杂性与只有两条简单法律条文形成鲜明对比，难以操作。第二，在群体成员范围的确定上采取“选择加入”的方式，在裁判效力问题上作了有限制的扩张方式，极易发生“搭便车”的现象。第三，对被代表人的权利保障不足够。这些都降低了代表人诉讼作为群体诉讼的社会性功能的发挥，同时造成一定程度上的诉讼不经济。

　　从实证的角度看，美国的集团诉讼确实是一种比较成功的群体诉讼模式。但我国民事诉讼制度的改革不可能一蹴而就，集团诉讼也不一定完全适合我国的环境。因此，我们需要在代表人诉讼的基础上借鉴集团诉讼的优点。[22]第一，提起诉讼时，代表人资格可通过默示授权获得。在适格代表人的变更上可采取明示授权的方式。第二，应在案件受理与和解阶段运用公告程序，以满足正当程序规则的要求。第三，应赋予被代表人退出群体诉讼的权利。第四，诉讼中应采用律师强制代理主义。法院亦须对律师在诉讼程序权利的滥用加以监督和限制，以避免其对原告成员利益的损害。第四，代表人提起上诉，需得到一定比例被代表人的明示授权。个别成员不可单独就涉及到共同诉讼请求及依据共同法律或者事实的问题提起上诉。而且，对那些不愿提起上诉的成员，该判决即产生效力。同时，也应该允许单独诉讼。

　　五、结语

　　制裁内幕交易，任重而道远，其实现有赖于立法、行政、司法三者的互动。建立与完善具有可操作性的内幕交易民事责任制度已是刻不容缓。目前有关制度的缺位并不意味着只能放弃对受害的投资者的救济。为广大投资者的权利而斗争，利用现行法律框架追究违法者的责任与探索制度空白的填补和完善，二者缺一不可！

　　（作者单位：中山大学法学院）

　　（责任编辑：谢　青）　
　　【注释】
[1]内幕交易，美国称Insider Trading，英国称Insider Dealing。对insider，有译为内幕人员，也有译为内部人。笔者认为，《禁止证券欺诈行为暂行办法》中将内幕交易主体分为“内幕人员”与“以不正当手段或者其他途径获得内幕信息的其他人员”，并不恰当。因为内幕人员很容易让人误解为等同于内幕交易的主体。本文用词时区分：内幕人员等同于内幕交易的主体，而内部人代表其中因身份获悉内幕信息的人，即内幕人员包括内部人和非内部人。
[2]吴志攀为郑顺炎《证券市场不当行为的法律实证》一书所作的序，中国政法大学出版社2000年版。
[3]吴志攀为郑顺炎《证券市场不当行为的法律实证》一书所作的序，中国政法大学出版社2000年版。
[4]Marcel Kahan，SECURITIES LAWS AND THE SOCIAL COSTS OF“INACCURATE”STOCK PRICES，1992 Duke L．J．977，1022 n．200．
[5]程信和：《政府经济管理规范化与经济法制度创新》，《南方经济》2002年第1期。
[6]赵山：《国外股市内幕交易研究综述》，《现代管理科学》2002年第3期。以下四个要件：
[7]王利明：《论证券法中民事责任制度的完善》，《证券法律评论》2001年第1期。
[8]王利明、杨立新：《侵权行为法》，法律出版社1996年版，第62页。
[9]该案案情参见东京地判1992．10．29《金融法务事情》1321号23页，引自（日）河本一郎、大武泰南：《证券交易法概论》，侯水平译，法律出版社2001年版，第289～291页。
[10]顾肖荣：《日本证券内幕交易的民事责任》，《法学》2002年第1期。
[11]S．E．C v．Texas Gulf Sulphur，401 F．2d 833．本文所引所有美国判例皆来自http：//www．lexis．com．
[12]Elkind v．Liggett and Myers Inc，635 F．2d 156．
[13]王利明、郭明瑞、方流芳：《民法新论（下）》，中国政法大学出版社1996年版，第423页。
[14]美国《证券交易法》20A（a）中规定，内幕交易者应对同时从事相反方向的交易者承担赔偿责任。台湾地区《证券交易法》第157条之一规定，内部人利用内部信息应对善意从事相反买卖之人负损害赔偿责任。
[15]郑顺炎：《证券市场不当行为的法律实证》，中国政法大学出版社2000年版，第110页。
[16]http：//www．sec．gov/answers/insider．htm．
[17]内部人获得重大信息时，除非将之公开，否则就只能选择放弃利用信息进行证券交易，也不能推荐他人进行交易。其他人在接受内部人信息的同时也继承了此义务。违反此义务则应承担法律责任。S．E．C v．Texas Gulf Sulphur，401 F．2d 833．
[18]任何人违法诚信义务，非法获得或盗用公司的重大非公开信息，并利用这种信息进行交易，都应承担法律责任。United States v．O’Hagan，117 S．Ct．2199．
[19]杨亮：《内幕交易论》，北京大学出版社2001年版，第182～184页。
[20]美国以被告的非法所得或避免的损失为上限。我国台湾地区则以就消息未公开前其买入或卖出该股票之价格，与消息公开后十个营业日收盘平均价格之差额为限度，内幕交易情节重大者，法院得依善意从事相反买卖之人请求，将责任提高至三倍。
[21]白建军：《证券欺诈及对策》，中国法制出版社1996年版，第259～261页。
[22]上证联合研究计划课题组：《建立切实可行的证券纠纷解决机制》，《中国证券报》2003年3月25日第11版。